Constitution et fonctionnement du marché mondial des capitaux








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Module 3 La mondialisation économique et financière

La dynamique de la mondialisation financière
Constitution et fonctionnement du marché mondial des capitaux



  1. Les mouvements de capitaux du 19ième siècle aux années 1970 : rappels




    1. De la « première mondialisation » aux années 1970




      1. Première mondialisation et financement des pays en décollage


Document 1  : déséquilibres courants et circulation transnationale des capitaux

Au cours de cette période (1870-1913), les flux de capitaux et les revenus des investissements extérieurs triplent tous deux. Au final, les déséquilibres courants poursuivent leur croissance avec une composition des déséquilibres similaires à la période précédente. D’autre part le club des pays excédentaires s’élargit. La Grande-Bretagne est rejoint par la France, l’Allemagne puis les États-Unis. La balance des paiements de la France témoigne de la mise en place d’une boucle excédent courant - investissements à l’étranger - revenus.



Source : Jean-Baptiste Gosse « Le cycle britannique des déséquilibres financiers internationaux (XVIème siècle - 1944) », 2008
Document 2  : la répartition géographique des investissements à long terme

En 1913, le stock mondial d’investissements étrangers à long terme s’élevait à 44 milliards de dollars dont 41% provenaient du Royaume-Uni. Entre 1875 et 1914, près du quart de l’épargne britannique s’est dirigé vers l’extérieur. La concentration géographique des flux de capitaux à long terme est forte. Ainsi, en 1913, 75% du stock de capitaux extérieurs étaient concentrés sur sept pays de la périphérie : Afrique du sud, Argentine, Australie, Canada, Etats-Unis, Inde et Nouvelle-Zélande. (…)

Au niveau des capitaux à long terme, trois autres centres exportateurs représentent une part significative des investissements extérieurs en 1913 : la France avec 20% du stock mondial de capitaux à long terme, l’Allemagne (13%), et un groupe composé de la Belgique, des Pays-bas et de la Suisse (13%). L’Europe absorbe 60% des exportations de capitaux de la France et 50% de celles de l’Allemagne. Les principaux pays récepteurs sont la Russie (1/3 des placements français), la Suède, l’Italie et la Norvège.

Source : Jean-Pierre Allegret et Pascal Le Merrer « Economie de la mondialisation. Opportunités et fractures », De Boeck, 2007, p.68

Document 3  : les crédits commerciaux et les investissements à court terme

Le financement du commerce mondial par le recours à l’endettement à court terme est une pratique courante au 19ième siècle. Bloomfield (1963) rappelle ainsi que l’endettement international à court terme est allé de pair avec l’augmentation du commerce mondial pour se monter à 2,9 milliards de dollars en 1913. Dans ce réseau de financement à court terme du commerce, l’Angleterre occupe une place prépondérante. (…) Le Royaume-Uni est un centre financier complet : il traite à l’échelle mondiale les capitaux à long terme et à court terme. (…) Même s’ils sont moins importants que dans la période contemporaine, ils n’en sont pas pour autant absents. Ils reposent essentiellement sur la détention de balances sterling par des agents non résidents.

Source : Jean-Pierre Allegret et Pascal Le Merrer « Economie de la mondialisation. Opportunités et fractures »
Document 4 : synthèse – compléter le tableau







Objectif de la circulation des capitaux

Pays « exportateurs » de capitaux

Pays « importateurs » de capitaux

A court terme

A long terme












Document 5 : la « démondialisation » financière de la période d’entre-deux-guerres



Source : Jean-Baptiste Gosse « Le cycle britannique des déséquilibres financiers internationaux (XVIème siècle - 1944) », 2008



      1. La période du SMI de Bretton woods : contrôle des capitaux et apparition des eurodollars


Document 7  : Bretton Woods, importance du commerce international et faiblesse des mouvements de capitaux

Au lendemain de la seconde guerre de 1939-1945, le souci central est de permettre un renouveau du commerce international mis à mal par le conflit et les désordres économiques qui l’ont précédé. Ce souci conduit à l’organisation, décidée à Bretton Woods, d’un véritable système monétaire international. Pour la première fois, ce système repose sur un accord entre nations. Les signataires acceptent le maintien de parités de changes fixes, modifiables seulement après consultation du Fonds monétaire international ; en même temps, ils s’engagent à mener des politiques qui évitent un déséquilibre de leurs balances courantes. Chaque pays contribue, en outre, en cas de besoin à la constitution des réserves du Fonds. Il pourra, en échange, tirer sur ces réserves pour défendre, en cas de besoin, sa parité de change. Le double principe sous-jacent à l’ordre monétaire qui se constitue (fixité des changes et équilibres des balances courantes) n’exclut pas l’apparition de déséquilibres temporaires ; la possibilité d’accéder aux ressources du Fonds monétaire international donne à un pays dans cette situation des moyens plus importants pour défendre la parité de sa monnaie. Si, toutefois, après consultation du Fonds, la raison du déficit apparaît comme étant non pas temporaire mais fondamentale, un changement de parité pourra intervenir. En faisant ainsi de l’équilibre courant la norme, les accords de Bretton Woods excluent des transferts d’épargne significatifs entre pays. Leur ambition est d’abord d’aider au rétablissement des flux commerciaux internationaux, celui des mouvements de capitaux viendra plus tard. (…) Les années 1950 et la plus grande partie des années 1960 sont marquées par un progrès continu de l’intégration commerciale accompagné, conformément à la logique de Bretton Woods, de déséquilibres commerciaux épisodiques et d’un faible développement des mouvements de capitaux.

Le problème central est alors de permettre aux réserves de change de progresser aussi vite que le commerce international. (…) Chaque pays doit accumuler, en dollars, les réserves dont-il a besoin pour assurer la stabilité du cours de sa monnaie.

Source : Anton Brender et Florence Pisani « Les déséquilibres financiers internationaux », La découverte, 2007, p.8-9
Document 8 : rappel, les marchés des eurodollars

Le terme d’activité bancaire hors frontières (offshore en anglais ; en français, les activités financières offshores désignent plutôt celles enregistrées dans des paradis fiscaux) est utilisé pour décrire les opérations bancaires réalisées en dehors du pays d’origine. (…) Un dépôt hors frontières est un dépôt bancaire libellé dans une monnaie différente de la monnaie du pays où la banque réside : par exemple, un dépôt en yens dans une banque à Londres, ou encore un dépôt en dollars dans une banque à Paris. Ces dépôts se sont développés parallèlement à l’activité bancaire hors frontières. Le terme d’eurodevises ou d’euromonnaies est souvent employé pour désigner ces dépôts, et l’on parle encore couramment d’eurodollars lorsqu’il s’agit de dépôts en dollars en dehors des Etats-Unis. La raison est simple : initialement, ces dépôts étaient enregistrés dans des banques localisées en Europe et qualifiées d’eurobanques. Aujourd’hui cette terminologie prête à confusion puisqu’on trouve des dépôts en monnaies étrangères partout dans le monde ; l’avènement de l’euro n’a fait qu’ajouter à la confusion terminologique !

Source : P.Krugman, M.Obstfeld, M.Melitz, G.Capelle-Blancard et Matthieu Crozet, « Economie internationale », 9ième édition, Pearson, 2013, p.656
Document 9

Les eurodollars apparaissent à la fin des années 1950, en réponse aux besoins générés par le volume croissant du commerce international. Les firmes européennes qui souhaitent détenir des comptes en dollars ou emprunter en dollars sont alors nombreuses. Les banques aux Etats-Unis sont tout à fait en mesure de satisfaire à ces demandes, mais les entreprises européennes considèrent alors plus commode et meilleur marché de traiter avec leur propre banque. Ce développement des eurodollars se poursuit à mesure que les monnaies européennes deviennent convertibles. En 1957, au plus haut de la crise de la balance des paiements, le gouvernement britannique interdit aux banques locales de prêter des livres sterling pour financer du commerce non-britannique. En réaction, les banques britanniques ont commencé à collecter des dépôts et à octroyer des prêts en dollars. (…) C’est ainsi que Londres est devenue – et reste encore – la plaque tournante du marché des eurodevises.

Parmi les raisons politiques qui ont contribué au développement des eurodevises, on peut citer la guerre froide entre les Etats-Unis et l’Union soviétique. A cette époque, les Soviétiques craignent que la dégradation des relations entre les deux puissances ne conduise les Etats-Unis à saisir leurs fonds placés dans des banques américaines. Ils décident alors de replacer ces fonds en dollars dans des banques européennes, c’est-à-dire en dehors de la juridiction américaine.

Les eurodollars connaissent un nouvel essor dans les années 1960, avec les nouvelles restrictions sur les sorties de capitaux aux Etats-Unis et la nouvelle réglementation bancaire alors que la balance des paiements s’affaiblit dans les années 1960, les administrations Johnson et Kennedy imposent des mesures visant à décourager les prêts américains à l’étranger. Ces mesures conduisent à un accroissement de la demande de prêts en eurodollars.

La réglementation Q imposée par la Fed aux banques américaines a aussi encouragé le développement des eurodollars dans les années 1960. Cette réglementation (établie en 1933 et abolie en 1986) fixe un plafond sur la rémunération des dépôts à terme dans les banques américaines. (…) Les banques américaines n’attirent plus de dépôts à terme et il devient plus difficile de prêter. Elles décident alors de contourner la réglementation en empruntant auprès de leurs filiales européennes. En effet, ces dernières ne font face à aucune restriction quant à la rémunération des dépôts à terme en eurodollars et attirent de ce fait des investisseurs qui auraient placé leurs fonds dans des banques américaines en l’absence de réglementation. (…)

De nombreux facteurs expliquent l’essor des eurodevises, mais le facteur le plus important repose sans doute sur les différences de réglementations. De manière générale, les dépôts en monnaie domestique sont plus réglementés, car c’est un moyen de contrôler l’offre de monnaie. A l’inverse, les banques sont beaucoup plus libres dès qu’il s’agit de dépôts en monnaies étrangères sans impact sur la politique monétaire nationale.

Source : P.Krugman, M.Obstfeld, M.Melitz, G.Capelle-Blancard et Matthieu Crozet, « Economie internationale », 9ième édition, Pearson, 2013, p.656

      1. Les années 1970 et le recyclage des pétrodollars


Document 10

Les années 1970 marquent un tournant dans cette tendance. Le double choc pétrolier fait exploser les recettes des pays exportateurs de pétrole et creuse les déséquilibres courants. Quelle est la signification macroéconomique du creusement de ces déséquilibres ? Anton Brender et Florence Pisani dans Les déséquilibres financiers internationaux, La Découverte (2007) rappellent qu’un excédent courant ne peut apparaître qu’en contrepartie d’un déficit courant. Si les pays exportateurs de pétrole se trouvent en situation de capacité de financement, c’est qu’ils financent des pays qui, eux, sont en besoin de financement. C’est le marché des eurodollars qui sert de circuit de financement international et va donc permettre le « recyclage » des pétrodollars. Ce sont essentiellement des pays en voie de développement qui vont emprunter des eurodollars pour accroître leur dépense.

Tableau 1  : solde de la balance courante pour les pays exportateurs de pétrole, les autres PED et les pays industrialisés, en milliards de dollars, 1973-1981 (source FMI)




Principaux pays exportateurs de pétrole

Autres PED

Pays industrialisés

1973-1981

363,8

-410

7,3

Source : P.Krugman, M.Obstfeld, M.Melitz, G.Capelle-Blancard et Matthieu Crozet, « Economie internationale », 9ième édition, Pearson, 2013, p.683
Document 11  : eurodollars et endettement extérieur croissant des PVD

Au début des années 1970, la hausse spectaculaire du prix du pétrole met brutalement l’économie mondiale devant un problème financier imprévu. (…) Les recettes des pays exportateurs de pétrole progressent de manière si importante que nombre d’entre eux ne peuvent dépenser qu’une partie de ce surcroît.

Le transfert de revenu provoqué par la hausse du prix du pétrole implique donc l’apparition d’une balance courante excédentaire des pays pétroliers. Encore faut-il pour ce que cet excédent se forme effectivement que, ailleurs, des pays puissent – et acceptent de – laisser leur déficit courant se creuser. Sinon que se passerait-il ? Les pays pétroliers ne pourraient, fort logiquement pas avoir d’excédent ! Comment pourrait-on en arriver là ? Tout simplement par une contraction de l’activité des pays importateurs de pétrole telle que les recettes des pays exportateurs baissent jusqu’à égaler leurs dépenses. La forte hausse du prix du pétrole fait ainsi planer sur l’économie mondiale un risque de déflation que l’existence du marché des eurodollars va contribuer à écarter.

Pour éviter que le choc pétrolier ne conduise à un ajustement déflationniste dans les pays importateurs, il faut en effet qu’un mécanisme financier permette à des pays d’emprunter pour dépenser durablement plus que leurs revenus. Le marché des eurodollars le fournit : grâce à lui, des déficits courants, contrepartie nécessaire des excédents pétroliers, peuvent être financés. Il faut aussi des pays qui acceptent de l’utiliser pour augmenter effectivement leur endettement. Or, avant même que l’ordre de Bretton Woods ne s’effondre, des déficits de balance courante, modestes certes, mais chroniques, s’accumulent dans un ensemble de régions périphériques. Une contrainte financière, liée à leur spécialisation internationale, pèse en permanence sur leur croissance : importateurs de biens industriels et fournisseurs de matières premières, leurs importations ont tendance à augmenter au rythme rapide de le croissance de la population alors que la dégradation de leurs termes de l’échange mène à une croissance relativement plus lente de leurs recettes d’exportations. L’afflux de « pétrodollars » va, pour quelques années au moins, permettre à leurs dépenses d’augmenter beaucoup plus rapidement que leurs recettes. En empruntant massivement en dollars auprès des banques internationales, ces pays vont aider l’économie mondiale à absorber les chocs pétroliers des années 1970.

Source : Anton Brender et Florence Pisani « Les déséquilibres financiers internationaux », La découverte, 2007, p.13-15
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